在上證指數盤中跌破3000點大關之際，如何合理運用制度革新穩定市場走勢，同時亦可規避直接幹預“救市”成為了監管層的一項重大課題。《上市公司解除限售存量股份轉讓指導意見》（以下簡稱《意見》）的出臺即是一例。

    新規與以往的核心不同之處僅在于明確了大宗解禁需通過集中競價以外的渠道———大宗交易係統進行，而以往超過上市公司股份總數1%的解禁則需進行相應的信息披露。這與此前眾多市場人士呼吁降低大小非解禁對二級市場直接衝擊壓力的呼吁相吻合，同時制度上與國外對大股東轉讓交易制度的慣例接軌。

    《意見》確實體現了監管層合理運用非直接幹預的制度變革平抑市場劇烈波動的決心。但是導致當前證券市場急速下行態勢的原因紛繁蕪雜，任何制度的變革均需周密考慮這些因素的變化，否則其實際執行的收效可能適得其反。

    首先，就政策完備性而言，目前實施的通過場外大宗交易係統進行的交易模式雖然避免了大宗解禁對二級市場的直接衝擊，但是依然無法規避大小非解禁帶來的後續壓力。舉個最為簡單的例子，希望減持的股東現在只要通過利益相關方在大宗交易係統上通過協商定價的方式即可以隨意地轉讓任何規模的股份，然後通過利益相關方在二級市場上套現。相對于以往超過1%必須公開披露的限制，缺乏後續限制措施的大宗交易係統實質上為中小非、乃至部分大非的解禁大開了方便之門。這一點必須引起相關投資者的足夠警惕。

    其次，就政策的實效性而言，1%的單次減持規模很難控制“細水長流”型的私下減持模式。雖然市場一直將大小非減持作為當下證券市場的主要“空方力量”，但是據相關統計資料顯示：2008年一季度有記錄在案的減持總規模也僅在千億左右，與市場總體40%以上的縮水規模相比，根本不在一個數量級別。其中除了做空預期的影響之外，尤為值得關注很多中小非的解禁的秘密通道。

    而《意見》仍將比例限制在1%以上，這一新政對潛在的減持大軍是不會構成任何壓力的。同時規模龐大的中小非減持通過此類渠道必須經歷相當長的周期，由此可能對證券市場形成長期看跌的壓力。

    相對于改革交易制度來看，改革印花稅更有助于將實利反饋于投資者，給予投資者實實在在的信心。同時本身僅僅是市場制度的改革，不涉及直接輸入資金救市等一係列可能帶來較大後遺症的幹預操作，這一點監管層應予以考量。□陸志明（復旦大學金融學博士）

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