一、保經濟增長成當務之急
2003年至2007年，我國經濟增速依次為：10.0％，10.1％，10.4％，11.6％和11.9％。從世界GDP數據來看，經濟能持續保持五年以上的兩位數高增長的國家是非常罕見的，這樣的高增長很難長時間維持，必然會在出現峰值後逐步回落。國家統計局副局長許憲春曾明確表示：“中國經濟可能已經進入調整周期，未來幾年我國經濟增長速度將呈現逐步回落態勢”。從去年第四季度開始，GDP同比增速開始略微回落。今年回落趨勢加快，上半年同比回落1.8個百分點，其中，一季度增長10.6%，環比回落0.7個百分點，同比回落1.1個百分點；二季度增長10.1%，環比回落0.5個百分點，同比回落2.5個百分點。
7月份，國家領導人密集調研江蘇、浙江、上海、山東、廣東等地。考察期間，溫家寶在對經濟的五點表態中，將保經濟與控物價放在最前面。從年初表態“今年恐怕是中國經濟最困難的一年”，到6月份“當前經濟形勢比預料的要好”的說法，再到7月份“避免出現大的起落”的最新判斷，預示著宏觀政策面可能有重要變化。宏觀政策的重點可能由之前的“兩防”轉變為現在的“一保一控”，即由“防止經濟增長由偏快轉向過熱，防止物價上漲轉為全面通脹”，轉變為“保持經濟在較長時間內平穩較快發展，控制物價漲幅在經濟社會發展可承受的范圍之內”。基于一保一控的目標，從緊的貨幣政策、穩健的財政政策基調將不會改變，但是當局將會根據經濟形勢發展，對貨幣政策做出局部性的調整，對部分地區或者是行業信貸有所傾斜，而利率和匯率政策會比較審慎。
二、大小非減持壓力或有緩解
按7月8日收盤價計算，三季度限售股解禁市值3980.85億元，是2008年全年解禁市值最小的季度，一、二、四季度解禁市值分別為9625.95億元、4926.04億元、5584.42億元。雖然三季度大小非減持壓力相對較小，但是各月分布不均，其中8月份解禁市值為全年峰值。
統計顯示，7月份共有109只個股的大小非解禁，約67.53億股，市值728.57億元，是全年大小非減持壓力比較小的月份。其中，西部礦業、寧波銀行、南京銀行三只個股的解禁數量名列三甲，分別為12.5億股、6.35億股和5.31億股；8月份共有142只個股解禁，約234億股，市值2573.30億元，是2008年全年解禁的峰值。僅寶鋼股份一家便解禁119億股，市值1080.6億元。經過該次解禁後，寶鋼股份將從此進入全流通時代。此外8月份實現全流通的還有申能股份、中化國際，中國嘉陵、華發股份等14只個股。其中申能股份、中化國際分別有14.95億股、6.17億股解禁；9月份共有78只個股解禁，約53.93億股，市值678.98億元。北京銀行解禁27.56億股，合計市值387.70億元。此外海南航空、天音控股、新湖中保解禁股數也較大。
綜合來看，三季度解禁流通股以大非為主，而且比較集中于鋼鐵股，因此8月份雖然解禁市值為全年峰值，但實際上減持壓力較小。近期大非鎖倉承諾密集出臺，截至7月4日，滬深兩地上市公司大非自願追加鎖倉承諾的已達18家，大非的這一自律行為呈現加速跡象。按解禁時間看，2007年6月之前大部分公司已經完成股改，這意味著今年6月前大部分小非已經實際解禁，小非減持已告尾聲。隨著小非籌碼的換手，目前市場結構出現了微妙變化，大非實際流通比例開始不斷增加。大非雖然數量龐大，但是減持意願相對較弱，特別是國資背景的大非，相當一部分事關國計民生，大幅減持的可能性較小。另外，在國資管理部門的監管下，這部分大非的可控性也較強。
三、市場估值趨于合理
6月底，滬深300指數的TTM市盈率為20.52倍，2008年預測市盈率為16.70倍。與國際市場相比，滬深300指數的TTM市盈率已接軌成熟市場代表指數之一的標普500指數，2008年預測市盈率甚至低于標普500指數。截至6月底，標普500TTM市盈率接近20倍，2008年預測市盈率為17.64倍。滬深300指數目前估值已經降至相當于2006年10-12月的估值水平。
上半年兩市持續單邊下跌，A股重心大幅下挫，A股加權平均股價于6月13日跌破10元大關，與去年4月份持平。以2007年10月16日為界，之前6個多月A股平均股價從10元左右被推高至逼近20元；之後8個月時間內，A股平均股價又跌回10元左右。短短一年多時間，A股上演了一出過山車表演。
估值趨于合理了，對市場支撐作用卻不明顯，而且市場日成交金額也不斷萎靡。自去年5月份成交量達到頂峰後，A股日成交額呈震蕩下滑態勢。至6月份，A股日成交金額一度萎縮至只有六、七百億元的水平，成交狀況陷入低谷。地量頻出之時，股指不斷創出調整新低，千股跌停慘狀不時顯現，大盤日線十連陰、周線七連陰的極端走勢都已鑄成。從技術層面講，A股已經具備了反彈條件。
四、心理因素可能主導市場趨向
研究發現，全球范圍內多個市場的平均情形顯示，市場波動的60%-70%來自基本面（經濟增長、公司盈利能力、公司治理等），其余的30%-40%來自市場心理。越是不發達的金融市場，由于投資者的不成熟，心理因素對市場的幹擾作用就越大。
從A股市場投資者結構來看，個人投資者比例高達51％，明顯高于成熟市場。而散戶通常表現出更明顯的非理性行為，具體包括：過度自信、過度反應、反應不足、損失厭惡、後見之明、後悔厭惡、自我歸因、處置效應、自我控制等。在這些非理性內因支配下，投資者傾向于追漲殺跌、過度交易、頻繁買賣、過早買入、過早賣出等非理性操作。同時A股市場基金投資者的投資思路也呈現短期化，追求市場熱點、短期投機炒作勢頭明顯。以2007年為例，219只積極投資偏股開放式基金的股票整體平均換手率為311.25%，封閉式基金的整體換手率為209.24%。大資金頻繁進出加劇了市場波動，比如近期基金對中國聯通、中國石化的操作。
考察投資者心理因素對股價變化不難發現，在牛市階段，多數投資者對持樂觀態度，會有意無意誇大市場的有利因素影響，而忽略一些潛在的不利因素；頂部階段時，完全為樂觀情緒所支配，買入價可能完全脫離上市公司的實際業績；而在悲觀階段，對不利因素非常敏感，于是即便業績優良的所謂鎮倉之寶也難免遭遇恐慌拋售。正是因為心理因素的存在，往往導致市場調整過度，從而產生糾錯性機會。
目前A股估值趨于合理，心理因素將成為影響A股市場的重要因素。由于三季度仍然面臨國內外諸多不利因素，在心理因素主導下，市場非理性波動很難避免，但是價值投資者或許可以從中覓得高安全邊際的投資機會。
五、迎來糾錯性質的反彈行情
經過上半年大跌48％的過度調整後，我們認為，7、8月份市場會迎來一個糾錯性質的反彈行情。8月份將舉辦奧運盛事，借助奧運激情多頭有望發動一波反攻，出于奧運維穩目的，或明或暗的托市措施都有可能出臺。此外，上市公司半年報披露將延續至8月底，由于上市公司半年度業績有望超出預期，受業績浪催動，行情轉暖幾率增大。
不過我們對反彈高度仍持謹慎態度，因為三季度市場面臨的不利因素仍然較多。國內經濟增長快速下滑風險仍然存在；通貨膨脹尚需秋糧收成的考驗，此外通脹的成本推動與輸入壓力也將持續，加息預期始終困擾市場；而國際油價、美國次貸危機在第三季度都有可能繼續衝擊A股市場。
A股市場在接替越南成為今年全球最熊股市後，市場信心極度匱乏，對利空衝擊的心理承受能力也非常弱。三季度仍然可能由于心理因素導致市場非理性調整，價值投資者或許可以從中覓得高安全邊際的投資機會。我們預計，三季度上證綜指的核心價值中樞為2700點到3000點，運行區間為2500點到3500點。
六、資產配置建議
我們對第三季度股票資產的配置仍持謹慎態度，主要原因有：一、次貸危機仍在不斷掀起衝擊波，造成全球金融市場動蕩。二、地緣政治不穩定，特別是伊朗核問題前景難料，原油價格可能繼續衝高，從而對全球股市造成壓力。三、宏觀經濟仍然存在快速下滑風險。四、通脹壓力不減，貨幣緊縮基調不變，加息預期仍將伴隨市場。五、房地產和銀行這兩個權重板塊面臨重大的不確定性，可能挑動市場脆弱的神經。六、第三季度上市公司盈利狀況不容樂觀。
綜合對各行業估值、盈利能力、成長能力、景氣度的分析，我們的三季度行業配置建議如下表。
| 行業 |
流通市值(億元) |
標配（％） |
配置 |
行業 |
流通市值(億元) |
標配（％） |
配置 |
| 電氣設備 |
1176.96 |
1.88 |
超配 |
航運業 |
1827.99 |
2.92 |
標配 |
| 商業 |
1942.79 |
3.1 |
超配 |
機械 |
2695.17 |
4.3 |
標配 |
| 建築業 |
1314.42 |
2.1 |
超配 |
傳媒 |
678.18 |
1.08 |
標配 |
| 軟件 |
640.54 |
1.02 |
超配 |
日用品 |
159.2 |
0.25 |
標配 |
| 化學原料藥 |
529.1 |
0.85 |
超配 |
化工 |
2973.89 |
4.75 |
標配 |
| 建材 |
1139.76 |
1.82 |
超配 |
貿易 |
692.08 |
1.11 |
標配 |
| 證券 |
1682.21 |
2.69 |
低配 |
鐵路運輸 |
653.82 |
1.04 |
標配 |
| 汽車及配件 |
1291.09 |
2.06 |
低配 |
元器件 |
704.03 |
1.12 |
標配 |
| 紡織服裝 |
1029.21 |
1.64 |
低配 |
煤炭 |
2674.38 |
4.27 |
標配 |
| 鋼鐵 |
2799.12 |
4.47 |
低配 |
交通倉儲 |
285.11 |
0.46 |
標配 |
| 有色 |
2426.3 |
3.88 |
低配 |
公路 |
483.81 |
0.77 |
標配 |
| 民航業 |
726.4 |
1.16 |
低配 |
園區開發 |
515.75 |
0.82 |
標配 |
| 石油 |
793.49 |
1.27 |
低配 |
造紙包裝 |
672.51 |
1.07 |
標配 |
| 石化 |
955.1 |
1.53 |
低配 |
農業 |
1154.5 |
1.84 |
標配 |
| 化纖 |
404.85 |
0.65 |
低配 |
綜合 |
1089.79 |
1.74 |
標配 |
| 房地產 |
3576.99 |
5.71 |
低配 |
化學藥 |
589.98 |
0.94 |
標配 |
| 通信 |
1508.37 |
2.41 |
標配 |
中藥 |
956.93 |
1.53 |
標配 |
| 酒店旅遊 |
292.95 |
0.47 |
標配 |
生物制品 |
400.16 |
0.64 |
標配 |
| 電力 |
3009.82 |
4.81 |
標配 |
醫療器械 |
63.99 |
0.1 |
標配 |
| 保險 |
2273.85 |
3.63 |
標配 |
醫藥流通 |
162.43 |
0.26 |
標配 |
| 家電 |
1213.21 |
1.94 |
標配 |
銀行 |
9060.8 |
14.47 |
標配 |
| 食品 |
2515.44 |
4.02 |
標配 |
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