徐工賤賣之爭噪音甚于實質或催生並購新模式

徐工集團的股權重組計劃由于三一老總的公開叫板而演變成今夏僅次于超女和黃健翔的熱門話題。

然而我們遺憾地發現，在這場轟轟烈烈的大討論中，大多數都是沒有意義的噪音，很少觸碰到問題的實質，也沒有給出根本解決此類問題的辦法。

價低就是賤賣？

讓群情激憤和媒體窮追猛打的重要原因就是國有資產的賤賣。那麼多少就不賤賣了呢？凱雷的3．75億美元是賤賣，三一的4．8億美元就不是賤賣了嗎？按照某些專業人士的估價，“估值應該在47億元人民幣到65億元人民幣之間”，也就是說，應該在6億美元到8億美元之間。如果按照這個標準，不管賣給誰都是賤賣。

當然，這些專業人士的估值方法本身就有問題，其結論也幾乎沒有任何參考意義。那麼讓我們從另一個角度來思考這個問題。我們想像一種場景，在這個假想的環境下，三一是徐工最早接觸和選定的戰略投資人，報價4．8億美元，雙方已經簽訂合作意向並報相關部門批準，這時突然有一個四一跳出來說國有資產賤賣了、流失了。把目前所有的指控全部復制，徐工還不一樣是欲哭無淚、有口難辯？

當“徐工徐工，助您成功”的廣告語經常出現于國內諸多電視媒體上的時候，連老百姓也知道徐工是自有品牌，而且這個品牌是有價值的。那麼，品牌的價值緣于何處呢？這個道理不難想清楚。做廣告幹嗎？打造品牌幹嗎？還不是為了增加市場份額、提高銷售額、實現更多的現金流入。所以，品牌的價值取決于它對現金流的貢獻。品牌必須和其他影響價值的因素統籌考慮，並最終落實到資產的收益上。單獨拿出一個讓人無法了解來龍去脈的所謂品牌價值說事，如果不是有意起哄，確實有些業余。

筆者曾嘗試按照國際通用的方法建立財務模型，對徐工進行財務分析，找出價值驅動因素、在績效預測的基礎上綜合運用現金流貼現法和可比法對徐工的價值進行簡單測算。但由于徐工轉讓的是非上市公司股權，上市的徐工科技並不佔出售標的的絕對比重，筆者的努力不得不以失敗而告終。局外人僅依靠徐工科技披露的財務信息恐怕無法給出一個合理的價值區間。

　　價高者得？

徐工重組備受攻擊的另一個致命傷是凱雷的出價並不是最高的。結論是：即便無法得出一個客觀的公允價值，至少國有股權可以賣出更好的價錢。這完全符合老百姓的思維習慣，因此也就更有殺傷力。但事實並沒有如此簡單。價格固然是重要因素，但從來不是唯一的因素。比如說你準備出售一款值1500元的NOKIA手機，有一買主出價1000元當場付款，另一位出價1500元兩周後付款。如果你等米下鍋，你會與前者成交。

著名的明代家具收藏大家王世襄先生曾把自己收藏多年的一批明代家具以較低價格賣給了香港一位商人，條件是這位商人必須把這批家具捐贈給上海博物館，因為王老先生希望這批家具能得到更好的保管和傳承。這個故事也告訴我們，在重大的資產轉讓中，價格並不是唯一的因素，在資本的兼並收購中更是如此。出讓方還必須考慮收購方的長遠發展戰略、資金實力、管理水平、交易進度等許多非價格因素。如果出價最高的投資人入主後第一件事就是裁掉50％的員工，進行巨額貸款擔保，甚至注銷徐工的品牌，那麼無論誰是出讓方都很難接受。

其實，有關國有資產流失的指責在國有股權的轉讓中早已屢見不鮮了，幾乎有轉讓的地方就有指責，徐工事件只不過是此類事件的加強版。指責沒有意義，無端的指責更是在煽動一種情緒，而對企業、產業和國家都毫無益處。我們必須尋找一種機制，一種辦法讓類似的事件在良性軌道上發展、監督和討論。