上市公司監管：世界問題與中國角度
———兼評《上市公司監督管理條例（徵求意見稿）》
我國證券市場的生成，屬于政府主導型的強制性制度變遷。凡強制性制度變遷，都必然帶來兩個問題：一是如何處理制度推行者的政策目標與市場內生要求之間的不一致；二是受此影響的各類市場參與者能否真正認同這一變遷。從我國證券市場的現狀看，這兩個問題目前還沒有得到較好地解決。作為解決上述問題的切入點，如何監管上市公司便成為目前證券市場上各種力量相互激蕩、融合的交匯點。在日前商務部條法司、中國證監會法律部、日本國際協力機構與中國人民大學商法研究所共同舉辦的“２００７年中國資本市場法治論壇：上市公司監管國際研討會”上，與會者針對國務院法制辦公布的《上市公司監督管理條例（徵求意見稿）》（下稱《條例》）進行了多角度透視與剖析。
立場：股東治理與利益相關者治理
核心提示 股東應該掌握公司的控制權，其他利益相關者，比如債權人、雇員、供應商和消費者的權利，應該通過合同或者法律而不是通過參與公司治理尋求保護。㺸
上市公司監管，按照《條例》的規定，主要是指如何規范上市公司內部董事、監事、高管人員與股東之間的相互行動，以及外部公司與控股股東、實際控制人之間的交易行為，以提高上市公司的透明度和競爭力。顯然，我國的上市公司監管在本質上還是屬于公司治理的范疇。基于這一共識，與會學者首先將關注點投向了決定上市公司監管路徑的公司治理。從世界公司治理的情況看，目前主要存在股東單邊治理模式與利益相關者共同治理模式，前者以美英兩國為代表，後者以德國為典型。那麼，我國應該選擇什麼樣的公司治理模式以指導上市公司監管？
中國人民大學商法研究所所長劉俊海教授在這個問題上首先亮起了“股東主權”大旗。他認為，公司權力（包括公司治理權）的合法根基在于股東主權思想，這一思想包括以下內容：公司的權力來源于股東，公司的權力為了股東利益而行使，公司的權力由股東來行使。股東權的保護程度如何，不僅直接關係到股東的切身利益，而且關係到公司制度本身的存廢，並波及到公司的勞動者、經營者、消費者、債權人、所在地居民乃至政府的利益。對于目前股東權利保護尤顯脆弱、投資信心常受重創的我國證券市場來說，保護股東權利是所有工作的重中之重。如果淡化股東保護而闊談利益相關者保護，那無異于釜底抽薪。
與這一主張相呼應，華中師范大學法律係彭真明教授說，最近幾年，發達國家精英層逐漸形成了對股東導向型公司治理模式的共識。這種模式的核心要求是，股東應該掌握公司的控制權，其他利益相關者，比如債權人、雇員、供應商和消費者的權利，應該通過合同或者法律而不是通過參與公司治理尋求保護。為此，他還引證了德國２００２年６月出臺《德國公司治理法典》的原因。據他介紹，在此之前，德國一直恪守利益相關者治理模式，但由于其缺乏對股東權益保障的強大機制，加之監事會的獨立性不足，無法吸引偏好股權主義的國際資本和機構投資者。鑒于此，為增加本國資本市場對國外投資者的吸引力，德國不得已採納了美國公司治理制度的精華，出臺上述法典指導本國的上市公司治理。
不過，在南京大學法學院蔣大興教授看來，採取上述哪一種公司治理模式都面臨著同一個問題：如何適應我國資本市場的兩大本土特徵——“強國家幹預”的歷史邏輯與“好賭”的國民性。前者預示，我國政府將在很長時間內對證券市場保留強有力的幹預；後者表明，我國的證券市場必須為投機留下一定的空間。他預言，只有與這兩大本土特徵相適應的公司治理模式，才能在我國取得成功。
外監：監管機關、證券交易所和證券業協會如何分權
核心提示 政府監管的行政決策通常容易被產業界“俘獲”，致使監管失控甚至成為被監管者的服務工具，相反，由證券業協會、證券交易所、證券公司等私人主體來執行交易規則，具有信息和激勵方面的優勢。㺸
在《條例》中，僅第八條對證券交易所和協會的監管地位與權力作了原則規定，即“證券交易所依法對上市公司及相關各方在證券市場的活動實行自律監管。上市公司成立自律組織，依法進行自律管理”。規定之所以對自律監管一帶而過，是因為制定者意圖構建一個包括證券監管機關、其他金融監管機關、新聞媒體、證券中介機構、地方政府等在內的綜合監管體係，在這個體係中，證券交易所和上市公司協會不過是隸屬于證券監管機關的一個要素而已。
然而，國外上市公司監管的情況恰恰是政府部門、證券交易所和證券業協會之間的三足鼎立。據中國社科院法學所謝增毅副研究員介紹，在美國，ＳＥＣ（聯邦證券交易委員會）公認證券交易所是“上市公司標準的制定者”，如２００３年１１月４日ＳＥＣ最終批準的紐約證券交易所公司治理規則就包含董事會的結構、獨立董事的要求及獨立性的標準、董事等內部人員的商業行為披露等公司治理的內容。但在我國，證券監管機關對證券交易所幹預較多，證券交易所無法獨立，難以發揮自律監管作用。“在我國，現行法律法規並沒有清晰界定證監會與證券交易所對交易會員、上市公司和證券交易的監管權劃分，證券交易所處于被動執行法律和被證監會決定職權的地位。”來自蘭州商學院的吳越教授指出這一現狀的危害，首先是證監會忙于查處證券違法違規行為，造成監管權過于廣泛以至于失去重心——過度監管與監管缺失同時存在；其次是證監會和證券交易所各自的日常監管權高度重疊。作為解決這一問題的方案，吳越建議法律對證監會和證券交易所的權限作出明確規定：證監會主要負責制定上市公司治理、信息披露和證券發行與交易方面的規章，並通過證券交易所監管上市公司；證券交易所主要負責證券上市的核準，並對上市公司、證券公司和證券交易進行日常監管。河海大學法學院副院長王建文教授表示，除了證券交易所外，證券業協會也是一個重要的自律組織。如在英國，政府不直接介入證券監管的日常事務，具體證券業務的監管完全由自律監管組織承擔。位于這一組織體第一層次的是證券交易所，第二層次的是證券交易所協會、英國企業收購與合並問題專門小組及英國證券業理事會等三個非政府組織。就我國而言，法律應賦予證券業協會自律規則制定權、糾紛調解權與仲裁權以及一定的處罰權。
針對我國上市公司監管中存在的濃厚行政色彩，中國人民大學財稅法研究所所長徐孟洲教授從“俘獲理論”與“公共強制理論”的對比研究中提出，證券公共規則的私人執行策略應該成為我國上市公司監管的一種現實選擇。他說，政府監管的行政決策通常容易被產業界“俘獲”，致使監管失控甚至反而成為被監管者的服務工具，即使在有組織的消費者團體的影響下，監管者真的想提高社會福利水平，也往往因為自身能力的有限而很少獲得成功。相反，由證券業協會、證券交易所、證券公司等私人主體來執行交易規則，具有信息和激勵方面的優勢。
內監：獨立董事與監事會分合之爭
核心提示 我國公司法不應強行規定公司必須採取哪一種監督機制，而應授權公司在其章程中自由選擇獨立董事監督機制和監事會監督機制。公司需要什麼樣的監督機制，只有公司自己了解，而不需由立法決定。
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與英美上市公司實行獨立董事監督董事會的體制不同，我國新公司法規定上市公司既要設立監事會，也要設立獨立董事。由于監事會和獨立董事都是對董事會實施監督的主體，如何劃分兩者之間的監督權，是我國公司立法與實踐必須解決的一個關鍵問題。然而，《條例》似乎在回避這一難題——它僅規定了獨立董事的有關職權，沒有提及監事會如何行使監督權。對于《條例》如此看重獨立董事的作用，彭真明教授提出了完全相反的看法——“與其把兩個職能如此雷同的機構安排在一個機制中，讓他們相互扯皮，不如合而為一，直接用獨立監事取代獨立董事。”他認為，獨立董事的功能與監事會的職能過于重疊，如都把對公司財務的檢查監督作為核心內容，都有權監督並糾正董事、經理的違法行為，都有權提議召開臨時股東會等。臺灣中正大學法律學係邵慶平副教授說，臺灣修改公司法時也有過是否需要引進獨立董事的討論，一些學者認為，只要在原公司法關于監察人制度的基礎上增設獨立監察人，即可取代獨立董事，但後來還是引進了獨立董事。其實，獨立董事與監察人本身並非不可共存。這個表面矛盾可以通過確立、強化兩者之監督決策模式上的差異解決。由于監察人是單獨行使監察職能，而獨立董事是通過參與專門委員會（如審計委員會）的集體決策來實施監督。因此，公司中爭議性高或有固定執行程序的監督事務，諸如內控制度的執行、會計師的聘任、公司非常規交易的審查等，應交由獨立董事組成的功能性委員會或項目小組負責；而針對公司非常態性事務或者突發事件的違法行為制止權，應由監察人獨立行使。華東政法大學沈貴明教授則從公司經營管理監督職能與公司治理監督職能的不同出發，認為董事會（包括獨立董事）的監督是一種業務監督，應側重于監督公司經營管理中的決策執行情況，監事會主要監督董事會的決策以及監督董事和高級管理人員履行忠實義務的情況。
“立法者的天職是給公司及其股東提供更多可供選擇的制度安排，而非堵塞和限制公司及其股東的自治”。基于這一認識，劉俊海教授主張公司應該享有治理選擇權。他說，獨立董事和監事會都誕生于市場經濟中，彼此並不具有絕對的優勢，我國公司法不應強行規定公司必須採取哪一種監督機制，而應授權公司在其章程中自由選擇獨立董事監督機制和監事會監督機制。公司需要什麼樣的監督機制，只有公司自己了解，而不需由立法決定。
退出：行政托管與司法介入
核心提示 在上市公司出現重大信用危機或經營危機時，可以由上市公司或其債權人向人民法院提出重整、和解、破產清算；在董事會拒絕或怠于履行職責時，相關股東可以請求證券交易所認定其不適合擔任董事，或者以其違反勤勉義務為由向法院提起訴訟。㺸
“上市公司陷入重大危機、股東大會和董事會不能正常履行職責、可能對社會穩定造成重大損失時，《條例》依據什麼規定其注冊地省級人民政府可以在一定期限內對其組織實施托管？”中國政法大學時建中教授提出了自己的質疑。他解釋說，政府托管是對公司治理結構和經營活動的直接幹預，影響重大。根據我國現有法律規定，政府托管涉及的公司主要是證券公司、期貨公司等，而且必須指定其他機構進行托管。因此，《條例》授權省級政府托管問題上市公司是沒有法律依據的。作為解決這類問題上市公司的良策，他建議在上市公司風險處置中引入司法權，即在上市公司出現重大信用危機或經營危機時，可以由上市公司或其債權人向人民法院提出重整、和解、破產清算；在董事會拒絕或怠于履行職責時，相關股東可以請求證券交易所認定其不適合擔任董事，或者以其違反勤勉義務為由向法院提起訴訟。與行政權介入相比，司法權介入上市公司風險處置具有兩大優勢：一是司法權的被動性，如果沒有當事人請求，司法權不會主動介入，這與公司自治相吻合。行政權的主動性可能造成濫權風險。二是司法權行使的程序性和多邊性，這使得風險處置不但有程序保障，還能夠容納更多的利益相關者。
中國人民大學法學院王欣新教授認為，上市公司風險處置中的強行政介入，反映了我們對非正常狀況下的公司治理認識不夠深刻。他說，公司法關于公司治理的相關規定，是針對公司處于正常狀態而言的。公司一旦陷入重大危機等非正常狀態，其原有的利益結構就發生了變化，與之相應，破產法就理所當然地成為公司治理最主要的法律依據。他強調，破產法中的重整和破產是解決處于困境中的這類公司的法定機制。
（作者: 曾獻文）
