連載四
成思危:《中國經濟改革與發展研究》（第二集）
由于股票市場屬于虛擬經濟係統，故可以按照係統科學的觀點，從係統內部的結構及係統與環境的相互作用來考察這一係統的特性，以便揭示其演化的規律。
筆者在1998年發表的文章中首次提出了虛擬經濟係統的五個特性，現結合股票市場對這五個特性進行較深入的分析。
（1） 復雜性:
復雜係統一般的特徵是規模巨大、耦合度高、透明度低、動態而且開放，但最為本質的特徵是其組分具有某種程度的智能，即具有了解其所處的環境，預測其變化，並按預定目標採取行動的能力。這也就是生物進化、技術革新、經濟發展、社會進步的內在原因。
股票市場是一種復雜係統，其主要組分是自然人和法人（買方、賣方，以及中介方），他們按照一定的規則在股票市場中進行股票的交易。雖然每個人都有按照他自己對環境及其發 展前景的了解，以及其預定目標來獨立進行決策的自由，但每個人的決策又不能不受到其他人的決策的影響。雖然在係統中由于組分之間的非線性作用而容易產生混沌現象，但由于係統的自組織作用而可以使係統在宏觀上和長期內呈現一定的有序性和穩定性。
新古典經濟學理論假定從事經濟活動的人都是"經濟人"，他們追求自身利益的最大化，而且其行為完全理性。按照這一理論，股票價格是投資者對影響股票價格的實體經濟變量未來 價值的理性預期，也就是說一種股票的價值應當等于其未來收益的現值。但是，正如諾貝爾經濟學獎獲得者西蒙（Herbert Simon）所指出，從事經濟活動的人只能是有限理性的，由于 人們受到信息和知識的限制，難以了解和預測各種可能的結果，通常只能根據主觀判斷進行決策，而且在決策時也難以考慮所有可能的方案。此外，人們的價值觀和周圍人們的言行也 會影響其決策的正確性。
在證券交易中，投資者對于現在及未來市場條件和價格變化的信息掌握得很不充分，投資實力和風險承受能力參差不齊，對投資價值的認識和估計千差萬別，投資的目的和期望回報期的長短也各不相同。還有許多投資者不了解市場技術走勢的分析方法，甚至沒有關于股票市場投資的基本知識，對于大量涌現的市場信息缺乏認識和判斷能力，因而在交易時往往盲 目地追漲跟風，聽信各種傳言，甚至只憑個人直覺和衝動，因此在股市中必然存在著大量的混沌現象。但也正是由于人們相互之間的影響，以及外部環境對人們行為的引導作用，使股市從宏觀及長期看來呈現出一定的大趨勢，而且能在一個時期內保持相對的穩定，即所謂牛市和熊市。
（2）介穩性:
所謂介穩係統是指遠離平衡狀態、但卻能通過與外界進行物質和能量的交換而維持相對穩定的係統，在係統科學中稱之為具有耗散結構的係統。這種係統雖能通過自組織作用而達到 穩定，但其穩定性很容易被外界的微小擾動所破壞。係統的穩定性被破壞後可能在一定的范圍內遊動，交替地進入穩定和遊動的狀態，從宏觀上看來可以認為此係統是穩定在一定范圍 內，即具有區域穩定性。但有時係統失穩後也可能會產生急劇的變化，甚至造成係統的崩潰。係統崩潰後有可能通過深度的結構調整而恢復介穩狀態，也可能走向消亡。一般說來，係統 的慣性越大，其崩潰的可能性就越小。
股票市場是一種介穩係統，必須要靠與外界進行資金交換才能維持相對的穩定。造成其介穩性的原因很多，但最根本的原因是虛擬資本的內在不穩定性。
虛擬資本的內在不穩定性來自其本身的虛擬性，例如股票本身並不具有真正的價值，只是代表獲得收入的權利，是一種所有權證書，使其持有者在法律上有權索取其購買有價證券時所付出的資本所應獲得的那一部分剩余價值。當股票可以在股票市場上進行買賣後，由于其本身並沒有價值，故其價格的確定不是按照客觀的價值規律，而是按照人們對其未來價格的主 觀預測，還要受到其供求狀況的影響，這就使其價格更加脫離了實際經濟活動的效益。當股票的價格遠離其合理預期時，就會形成"經濟泡沫"，要靠外界不斷注入資金來維持其價格的穩定，但這只是一種虛假的、極易破滅的穩定。當外界注入的資金不足時，其價格就會下跌。
虛擬經濟係統的不穩定性也來自貨幣的虛擬化，即貨幣並不真正具有價值。自從貨幣與金本位及金匯兌本位脫鉤之後，雖然還具有其作為支付手段的使用價值，但已不再具有真正能 以某種實物來衡量的價值了。這時貨幣的價值只能用其購買力來衡量，而貨幣的購買力又要受到貨幣發行量、利率、匯率、人們的消費行為等因素的影響，因此貨幣的虛擬化就會增強虛擬經濟的不穩定性。
虛擬經濟係統中存在的正反饋作用也會增強虛擬經濟係統的不穩定性。例如購買某種股票的人越多，就會促使更多的人購買這種股票。人們之間的這種相互影響就是正反饋作用，它會造成放大效應，使股票的價格大起大落。
（3）高風險性:
在經濟活動中所謂的風險是指人們預期的收益與實際收益之間的差異，這種差異既來自客觀世界的不確定性，也來自人們對客觀世界的認識能力的局限性，還來自人們對預期收益的 主觀估計錯誤。股票市場在具有高風險性的同時，也有帶來高收益的可能性。
股票市場的高風險性來自其本身的復雜性與介穩性。首先是股票的內在不穩定性導致其價格變幻無常，而股票市場交易規模的增大和交易品種的增多使其變得更為復雜;其次是人們 對市場及環境變化的預測能力不足，對預期收益至今也沒有找到較好的預測方法，從而較易導致決策的錯誤;再次是不少人承受風險的能力有限，在面臨巨大的風險時會無所適從，甚至會因正反饋作用而使風險放大;最後是許多人因為追求高收益而甘冒高風險，從而促使各種高風險、高回報的金融創新不斷出現，例如股票指數期貨、期權等。
此外，一些違法行為的存在也會造成股票市場的高風險性。一是信息披露不真實，對投資者產生誤導;二是內幕交易的存在，使中小投資者的利益受損;三是惡意的市場操縱，使莊家獲取暴利。
研究結果表明，人們往往會過高地估計自己的風險承受能力，從而會因過度冒險而破產。例如，對于投資均為100萬元、風險均為80%、成功後的收益均為500萬元的項目，由于其風險與回報是對稱的，故人們通常誤認為只要有500萬元投入5個項目，有一個項目成功就可以承受風險。但是根據"冒險者破產法則"計算，如果只用500萬元投入，則只有67%的把握在5個項目中至少有一項獲得成功。如果想有95%的把握使至少有一個項目獲得成功，則需要用1 400萬元投入14個項目。由此可見，在這種情況下，只有500萬元是遠遠不足以承受風險的。
（4）寄生性:
股票是股份有限公司向出資人發行的股權憑證，它代表著其持有者（即股東）對股份公司的所有權。由于股票是一種沒有償還期限的有價證券，投資者在一級市場中認購了股票以後，就不能要求退股，只能到二級市場中賣給其他投資者。從理論上說，無論在一級市場還是在二級市場上，股票的價值應當主要取決于股份公司未來的績效，即等于其將來收益的現值。盡管股票的價格在股票市場中經常呈現出無規則的波動，但歸根結底，股票是寄生于股份公司之上，而股票市場則是寄生于實體經濟之上的。
由于投資者對某種股票價格的判斷是建立在對其未來績效的預測的基礎上的，故股票的寄生性主要表現在其市場價格往往要受到有關發行該種股票的股份公司信息的影響，這些信息 包括該股份公司主動披露的信息、外部環境變化的信息、社會上流傳的信息，等等。
股票市場的寄生性主要表現在其運行周期大體上取決于實體經濟的運行周期，實體經濟的運行指標可以用國內生產總值（GDP）來代表，而股票市場的運行指標則通常用股價指數來代表（例如道瓊斯指數）。雖然股市周期有可能超前或滯後于經濟周期，但長期背離經濟周期是肯定不正常的。還應注意到，由于股票市場中包含著許許多多種股票，股價指數只是用統計學的方法從中選取若幹種編制而成，故難以全面反映股市的運行情況。
另一方面，股市對實體經濟的反作用也不可忽視，股市的上升會增強人們對經濟前景的信心，並且由于"財富效應"而增加消費，從而推動經濟增長。反之，當股市泡沫破滅時，人們不僅減少消費，而且因心理恐慌而爭相拋售各種金融資產，導致經濟衰退甚至發生經濟危機。
近年來，有人對"股市是經濟的晴雨表"這一傳統觀念提出質疑，認為股市狀況的好壞與經濟狀況沒有必然的聯係，因為確實出現過經濟減緩時股市上升、經濟增長時股市下跌的情況。筆者認為，由于股票市場是以實體經濟為基礎和依托的，因此從宏觀及長期看來，股市的狀況應當大體上反映著實體經濟的狀況。從復雜科學的觀點看來，股市和實體經濟的關係並不是簡單的一對一因素的線性關係，而是復雜的多因素的非線性關係。首先是國內生產總值並不能充分代表實體經濟的狀況，股價指數也不能充分代表股市的狀況;其次是它們要受到許多因素的影響，例如國際經濟環境、社會制度、政府的政策、人們的信心，等等，而且這些因素對國內生產總值和股價指數的影響是不對稱且不同步的;再次是由于多種因素的作 用，股市狀況在短期或中期內背離實體經濟狀況的情況是經常發生的，例如當經濟衰退，實體經濟投資效益很差時，人們就傾向于將資金投入股市，從而推動股市上升;最後是由于前述的股市對實體經濟的反作用，使得二者之間的關係更加撲朔迷離，難以看清其相互影響。特別應當指出的是，當股市中存在著過度投機、黑莊操縱、政策影響過大等不正常情況時，股市的發展可能會與實體經濟的發展相背離，但這並不足以否定虛擬經濟的寄生性。
（5）周期性:
虛擬經濟係統的演化大體上呈現周期性的特徵，一般包括實體經濟加速增長、經濟泡沫開始形成、貨幣與信用逐步膨脹、各種資產價格普遍上揚、樂觀情緒四處洋溢、股價與房地產價格不斷上升、外部擾動造成經濟泡沫破滅、各種金融指標急劇下降、人們紛紛拋售實際資產及金融資產、實體經濟減速或負增長等階段。但是這種周期性並不是簡單的循環往復，而是波浪式前進、螺旋式上升的。
股票市場的運行同樣也具有周期性，牛市和熊市交替出現。由于股票市場主要是建立在投資者對未來收益的樂觀預期（歸根結底是對經濟發展的樂觀預期）的基礎之上的，故從宏觀看來，股市內部肯定是存在泡沫的，泡沫的膨脹及破滅就造成了股市的波動，但這種波動是波浪式地前進，螺旋式地上升的。例如1987年10月19日（黑色星期一）美國股市暴跌時，道瓊斯指數還不到3 000點，而13年以後，道瓊斯指數竟達到過12 000點以上。(未完待續)
