對預期造成量到質的影響

　　雖然前期人民幣對美元升值主要是“跟隨式”，但不可忽視的是，市場匯率預期在潛移默化地發生變化。

　　回想今年初，人民幣兌美元距7元關口僅一步之遙，加上年初屬購匯旺季，彼時人民幣將破7幾乎成為一致預期，而恰恰是在1月初，人民幣兌美元憑著一波出其不意的升值，給空頭當頭一棒，貶值預期就此出現裂痕。此後，在5月底6月初，人民幣“趕”在美聯儲今年第二次加息前，又發動一波閃電式“突襲”，離岸人民幣飆升，帶動在岸人民幣跟漲，人民幣貶值預期進一步松動。第三波升值要從6月底算起，中間經過一波短暫回調後，人民幣對美元在整個7月中下旬持續走高，這一波升值走得更穩，持續時間更長，對匯率預期的影響也更深刻。

　　通過觀察香港離岸人民幣1年期NDF合約價格隱含的未來1年人民幣升貶值預期可見，在今年幾波人民幣對美元升值過程中，市場對人民幣貶值預期在不斷減輕。2017年伊始，離岸市場對人民幣未來1年貶值預期一度高達5%，1月份全月均值為3.98%，是今年以來最高的一個月；2月份降到3.34%，3月份為3.08%；二季度進一步收斂至3%以內；5月、6月一波升值後，7月份降至2.34%，創今年以來新低。

　　“在這個階段，市場對人民幣走勢仍持有一定疑慮，盡管貶值預期減輕，但對人民幣是否會重新升值將信將疑。這個階段，人民幣的結匯階段性增加，外匯佔款流出減少，但尚未回到結匯需求很強及外匯佔款大幅回升的狀態。直到人民幣連續突破6.75和6.70兩個重要關口後，市場心態開始發生一些重要變化。”中金公司最新報告指出。

　　6.70和6.75絕對是兩個重要的關口，尤其是6.70。

　　6.70元，正是去年四季度那一輪人民幣快速貶值行情的起點。2016年7月至9月，人民幣兌美元即期匯率曾在6.70元上方盤整了近兩個月，直到10月10日，2016年國慶長假後的首個交易日，人民幣對美元即期匯率以跳空低開逾200基點的方式，揭開了人民幣對美元最近也是最猛的一輪貶值，當天人民幣即期匯率收報6.7028元。在隨後的一個季度裏，人民幣對美元一路走貶，並于2016年12月28日最低至6.9666元，創2008年6月以後的新低；季末收報6.9495元，當季累計貶值2795個基點，幅度4.19%，是2014年人民幣對美元回調以來貶值最快、幅度最大的一個季度。

　　本周人民幣升破6.7，對市場匯率預期的影響可能帶來了從量到質的變化，人民幣兌美元匯率反彈正從“跟隨式”走向“自主式”。

　　中金公司報告認為，當前人民幣對美元升值可能正步入新階段。這個階段人民幣的升值可能不是美元走弱驅動的，而是過去積累了長達兩年的未結匯頭寸及階段性看空人民幣頭寸的反向平盤推動的。

　　未結匯頭寸或成“補漲”彈藥

　　人民幣對美元匯率存在“補漲”空間，前期積壓的未結匯資金則有望為“補漲”提供動力。

　　據統計，截至8月9日，今年以來美元指數累計回調近9%，在岸和離岸人民幣對美元升值均不到4%，與主要非美貨幣及大部分新興市場貨幣相比，人民幣對美元的升幅也是“落後”的，這為人民幣提供了“補漲”的空間。

　　過去幾年，因企業主動留存外匯及家庭配置外幣資産積累的大量外匯頭寸，如果重新選擇結匯，哪怕只是部分結匯，也可能引發外匯市場供求關係的較大變化，從而成為人民幣對美元“補漲”的動力。

　　這種可能性確實存在。至少對去年四季度主動購入美元的居民而言，目前美元賬戶很可能已出現虧損，最近人民幣升破6.7將進一步刺激這些外匯持有者結匯。對于外貿企業來説，前期留存外匯頭寸較大，隨著中美利差擴大，持有美元的機會成本在上升，只要美元暫時沒有重回升勢的可能，選擇結匯可能是更好選擇。

　　“隨著居民結匯增多，外匯市場供求關係將發生變化，推動人民幣進一步走強，進而刺激結匯意願進一步增強，從而形成人民幣升值自我強化的趨勢，一些原本糾結是否結匯的企業，可能也會忍不住跟隨，交易盤也可能跟進，強化人民幣升值的勢頭。”外匯市場人士指出。

　　研究機構認為，從監管角度而言，人民幣“補漲”可能也符合監管意志。中金公司報告稱，當前大的政策環境是鼓勵外部資金流入，資金流入可帶來外儲和外匯佔款的回升，形成低成本的資金投放，穩定金融機構的負債，降低銀行對同業負債的依賴，且有助于降低實體融資成本。目前看，跨境資本流動及外匯佔款變化的拐點可能已漸行漸近。

　　往後看，分析人士稱，鑒于美元指數已跌至2015年以來低位，對美元走勢已不能簡單做“線性外推”，但即便美元不繼續大幅走弱，人民幣仍可能相對美元“補漲”。

　　應看到，當前人民幣基本面也具有一定支撐。2016年下半年以來，中國經濟呈現穩中向好運行態勢，人民幣資産的回報預期逐步改善，對人民幣資産估值構成有力支撐，資金外流壓力隨之下降。從估值比較的角度來看，當前人民幣資産性價比較高，在國內金融市場逐步擴大開放的過程中，未來吸引資金流入的潛力很大，也將給予人民幣匯率一定支撐。

　　當然，隨著“補漲”完成，人民幣對美元匯率波動可能重新加大，特別是如果未來美元走向出現反復，人民幣對美元可能回到雙向波動的階段。（記者 張勤峰）

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責任編輯： 劉瓊