6日，公開市場操作(OMO)停做，央行凈回籠資金，但市場資金面寬松依舊，短期貨幣市場利率紛紛跌至下半年低位。

　　分析人士表示，上月末財政到位，加上央行提前足量續做本月到期MLF，奠定短期流動性充裕格局。本周資金面基本無憂，隨著政府債發行繳款和月中繳稅影響再起，流動性或漸趨收斂，貨幣市場利率繼續下行空間已有限。進一步看，年底監管考核將是四季度流動性面臨的最大考驗，低超儲率形勢下，對流動性波動風險仍不可掉以輕心，但在“削峰填谷”的操作模式下，結合四季度財政收支規律考慮，未來流動性持續偏離央行合意區間的可能性小。

　　資金價格跌至多月低位

　　6日，央行未開展公開市場操作，當日到期的1600億元逆回購實現自然凈回籠。央行公告稱，目前銀行體係流動性總量處于較高水平，可吸收央行逆回購到期等因素的影響，故不開展公開市場操作。

　　貨幣市場的表現印證了央行的説法。

　　盡管央行“抽水”不少，但市場資金面寬松依舊。交易員稱，6日，銀行間回購市場開盤就呈現寬松狀態，隔夜、7天、14天期限的資金均有供給，總量充足，機構很快軋平頭寸；下午繼續保持寬松狀態，需求不多，隔夜資金減點融出；跨年的長期限資金有一定供給，需求有所增多。

　　連日來，短期貨幣市場利率下行明顯，主要品種紛紛創出階段性新低。

　　6日，早間公布的Shibor方面，1個月及以內各期限利率全線走低，其中隔夜Shibor大跌6.5BP至2.51%，創出4月19日以來最低值；7天Shibor也下跌2.8BP，至2.80%的7月中旬以來低位。

　　6日，銀存間債券質押式回購利率以下行居多。隔夜品種跌近5BP至2.46%，代表性的7天回購利率(DR007)微漲1BP至2.75%，仍處于7月中旬以來低位水平；稍長期限的14天和21天期回購利率分別下行11BP、6BP至3.64%和3.74%，1個月品種仍上行30BP至3.90%，2個月品種上行約2BP至4.62%。

　　業內人士表示，因上月末財政支出充實機構備付金，加上月初擾動因素少，市場資金面較為寬松，相應的，央行流動性管理轉向凈回籠，以回收冗余資金。11月2日，央行暫停逆回購操作，逆回購到期實現凈回籠1400億元，是10月13日以後央行公開市場操作的首次凈回籠。在當日公開市場業務交易公告中，央行表示，上月末財政集中支出推動銀行體係流動性總量處于較高水平，可吸收央行逆回購到期等因素的影響，故不開展公開市場操作。

　　11月3日，央行提前足量續做MLF，進一步鞏固短期市場資金面穩中偏松的格局。3日，央行雖繼續暫停開展逆回購操作，但仍按慣例對全月到期MLF進行一次性足量續做。當日，央行開展4040億元1年期MLF操作，超過了本月3960億元的MLF到期量；在對衝到期的900億元逆回購和2070億元MLF之後，當日央行OMO實現凈投放1070億元。上述業內人士表示，因MLF期限較少，投放的是中等期限流動性，更有利于提升流動性穩定性。

　　緊不了但難更松

　　今年以來，每月資金面上旬寬松、中旬收緊、下旬回暖基本已成“慣例”，本月估計也不會“破例”，短期流動性緊不了，但也很難變得更松。

　　月初流動性擾動因素少，央行流動性工具到期和政府債券發行繳款可能是主要的邊際影響因素。據統計，本周共有6900億元逆回購到期，無MLF到期，到期量較上周減少3170億元，但總量並不低；目前已披露信息顯示，本周將有1818億元國債和地方債發行，考慮到在月初時點上，上周政府債券發行量仍達到2786億元，預計本周最終發行量也不會少于2000億元。因此，雖預計本周資金面不會出現明顯收緊，但鑒于央行OMO大概率將保持凈回籠，制約資金面走向更加寬松，貨幣市場利率在紛紛跌至下半年低位後，繼續下行料已有限。

　　“5月以來，DR007運行中樞在2.8%至2.9%，目前已靠近下限，料進一步下行空間有限。”交易員稱。

　　進入中旬，月度繳稅可能推動資金面收緊。按計劃，11月申報繳納消費稅、增值稅等主要稅種到15日結束，根據之前情況，預計15日前後兩三日可能成為本月財政收稅對流動性影響最明顯的時候。分析人士稱，因上旬逆回購到期、政府債發行等逐漸吸收流動性，月中繳稅可能仍將引發流動性波動。

　　不過，往年數據顯示，11月財政存款多會出現凈減少，即財政支出通常要大于收入，從而增加流動性供應。從這一點來看，11月繳稅可能不免造成一定波動，但預計不會持續太長時間，月底財政投放可期，有助于重新改善流動性。

　　年底料有驚無險

　　往後看，今年四季度，國債供給量將高于往年同期水平，地方債也將保持穩定發行節奏，政府債券發行繳款對流動性的影響恐怕會一直存在。

　　財政收支對流動性的影響則有望出現積極變化。業內人士指出，年底通常是財政投放的高峰期，雖然今年上半年財政支出力度較大，導致下半年後勁稍弱，但年底財政凈投放的格局不會發生根本改變，隨著年底財政支出增多，未來財政資金投放有望成為資金面的有利因素。機構預計，今年11、12月，財政凈投放不會少于1萬億元。

　　相比之下，四季度資金面將面臨的最大考驗仍是年末監管考核。業內人士指出，年底各類指標面臨“大考”，考核壓力加上情緒影響，流動性易緊難松。機構出于美化報表、應對考核、防范風險等考慮，對資金需求會增加，出借資金會減少，資金騰挪會增多，容易造成流動性供求緊張，特別是，處于資金鏈傳遞下遊的非銀機構融資難度較大，成為貨幣市場利率大幅上漲的推手。從10月起，基金流動性新規開始施行，非銀質押低等級信用債向貨幣基金融資的渠道受限，可能進一步增加季末時點上非銀機構融資壓力。

　　“由于機構會提前進行跨年準備，而財政投放主要集中在年底最後幾日，因此年底前一段時間資金面仍可能出現緊張，年底考核的影響甚至可能從11月中下旬就開始顯現。”業內人士指出。

　　值得一提的，近期在短期貨幣市場利率明顯回落的同時，可跨年品種仍處在較高水平。6日，3個月及更長期限Shibor仍小幅走高，其中3個月Shibor漲0.8BP至4.43%，為自10月10日起連續第20個交易日走高。交易員稱，近期長期限回購及同業存單利率下行不明顯，機構已開始為跨年做準備，對長期限資金需求逐漸增多。

　　但也應看到，今年以來，各季月資金面表現總體好于預期。很關鍵的一點就是，央行在各季月積極開展了預調微調。考慮到季月流動性供求矛盾相對突出，央行調控力度加大，使得資金面反而不如預期緊張。

　　從10月27日開始，央行在公開市場逆回購操作中新增63天期限品種，使得資金投放的加權時效進一步拉長，有助于增強機構負債穩定性，穩定市場預期，防范流動性異常收緊。中金公司等機構認為，目前63天逆回購供應的正是跨年資金，有助于降低市場對于年末資金面波動的顧慮，降低年底資金面波動。

　　總的來看，在年底財政集中投放前，預計超儲率偏低的狀況不會出現顯著改觀，“小馬拉大車”的症結未改，意味著流動性波動風險和分層現象仍將存在，對監管考核、政府債發行等可能造成的擾動仍不可掉以輕心，但基于“削峰填谷”的操作思路，流動性壓力較大的時候，往往也是央行投放較積極的時候。未來流動性持續偏離央行合意區間的可能性小。

【糾錯】

責任編輯： 高方圓