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瞭望丨西方貨幣理論是否改變
2020-04-22 10:25:46 來源: 《瞭望》
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美元紙幣 劉傑攝

  ◇如今,西方經濟理論中的貨幣已不僅僅局限于M1和M2,還包括有價證券、各種金融衍生品以及各種數字貨幣、電子貨幣

  ◇以前印鈔多會通脹,是因為印出來的錢多進入了實體領域;而如今,天量的流動性多用來購買股票證券和金融衍生品等虛擬産品

  ◇美國敢QE常態化,一個關鍵原因在于美元屬于國際支付貨幣,可以很輕松地轉嫁通脹壓力

  美股連續11年牛市,很多人看不懂;美股大跌的同時,美元指數卻上漲,很多人看不懂;美國宣布放水後,黃金一度不是大漲而是大跌,很多人看不懂……種種現象背後,西方貨幣理論是否已經改變?

  從美聯儲將聯邦基金利率下調至近零水平,到美國政府2萬億美元財政刺激計劃,再到美聯儲2.3萬億美元貸款援助,一係列動作充分印證了美國財長姆努欽此前所提到的“美聯儲和財政部爭取提供不設限的流動性”。

  以前,各國央行的印鈔之手是受到限制的,今天,流動性卻可以無限提供,從而維持杠桿不要爆倉。其目的,是維持貨幣的信用。所以可以看到,盡管美聯儲大量放水,美元指數卻依然堅挺。

  貨幣定義不斷演進

  需要強調的是,這裏的貨幣已不僅僅是傳統貨幣理論中所指的M1和M2。傳統理論認為貨幣是一般等價物,這是貨幣的商品説;而西方現在推行的是貨幣與商品價格脫鉤的媒介説。

  比如,拼命印鈔可以支撐在股市裏做多,並利用股價的上升來換取更多的財富。在西方的經濟體係裏,可支付證券是作為一種更廣義的貨幣來看待的,被叫做M3。

  在量化交易時代,美元在美國之外可以再一次衍生,而在海外衍生出來的美元也具有流動性,同樣屬于廣義貨幣M3。

  同時,計算機技術的發展,提供了機器交易的可能,産生了金融工程,有了以前根本算不過來的復雜金融衍生品。金融工程下的衍生品有幾百萬億美元的規模,遠遠超過了傳統美元和傳統證券市場,各種金融衍生品也提供流動性和交換媒介,它們是廣義貨幣M4。

  2008年金融危機之後,以美國為代表的一些國家實行量化寬松政策,帶來了負利率。直白點説,就是持有貨幣要倒貼錢了。因此,所謂的投資並不在意未來的收益有多少,只是為了把手上的錢花出去。上市公司不需有多少利潤就可以吸引投資,股市證券可以變成天價。這背後的邏輯,就是增發貨幣要變成資産,從而保證衍生品的總體價格。因為天量的衍生品一旦倒塌,後果將難以承受。如今美國無限量釋放流動性,一定程度上是吸取了2008年金融危機的教訓,不能讓金融衍生産品崩盤。

  另外,量化寬松的結果,還産生了諸如比特幣等數字貨幣、電子貨幣,以及這些貨幣的相關衍生品,形成了龐大的市場和虛擬資産存量。這些貨幣,也提供流動性,叫做M5。美國的廣義媒介貨幣已經到M5,中國目前貨幣計算則仍以M2為主體。

  通脹的概念變了

  貨幣定義的演進,打破了傳統理論所認為的印鈔多就要通脹的概念。以前印鈔多會通脹,印出來的錢多進入了實體領域;如今,天量的流動性多用來購買股票證券和金融衍生品等虛擬産品,資産在“通脹”。

  疫情之下,各個公司損失巨大,但在QE下市值縮水幅度遠遠少于原來的估值模型,這意味著同樣的貨幣買到的金融資産價值縮水了;金融危機之後,美國許多公司的資産和利潤都出現了明顯下降,但公司的股票卻上漲了。這意味著,貨幣對于股票資産的購買力是下降的。貨幣對證券的貶值,也不叫通脹,這是用量化寬松改寫原來的貨幣理論。

  在量化寬松時代,維持股市的市值是最重要的。美國股市已經上漲了十一年,這期間有多次按照以往的情況本應崩盤,但總有意外的流動性釋放讓形勢反轉,重新推高美元指數。美國股市有大量沒有流動性的股票,很多股票的價格有賴于做市商。做市商在操縱市場,而做市商正是美國大量流動性的目的地。

  重新理解西方貨幣理論

  有一個問題需要説明,歐美比著在印鈔,但為何效果不同?美元為何比歐元堅挺?這是因為全球其他貨幣與美元是不對等的,或者説是因為美元的霸權。

  由于美元是世界貨幣,所以美國QE釋放出來的流動性會全球流通,他們可以使用這些貨幣從其他國家換取商品。換言之,美國QE最終得到的是物資,所以不會發生通脹。但對于其他國家而言,其貨幣基本上只在本國流通,所以大量QE就很有可能引發所謂的通脹。不僅如此,其他對美元有需求的國家,被拿走商品得到美元後,被迫用外匯佔款的方式投放國內貨幣,也可能加大輸入型通脹的壓力。

  一言以蔽之,美國之所以敢QE常態化,一個關鍵原因在于美元屬于國際支付貨幣,可以很輕松地轉嫁通脹壓力。特別是此次疫情,進一步帶來了美元的稀缺和流動性的減少。

  這裏容易産生一個認識誤區,就是把貨幣的多少簡單等同于流動性。實際上,流動性是貨幣數量M與貨幣流通速度V的乘積。因此不是貨幣發得多流動性就一定大,還要看其流通的速度。此前美國突然大幅降息至零利率,同時QE高達數萬億美元,但美元指數依然上漲,説明全球美元流動性緊缺。因為在悲觀情緒下,貨幣流通速度V下降的幅度比QE增加的貨幣M增長的幅度更大。

  綜上所述,在全球量化寬松不受限的背景之下,貨幣的性質已經改變,更廣義的貨幣M3、M4、M5活躍起來,新的領域和新的賺錢手段層出不窮,因此中國需要順應時代,建立自己新的經濟金融理論體係。

  (作者 中信改革發展研究院資深研究員 張捷)

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【糾錯】 責任編輯: 王佳寧
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